The Financial Times

Всеобхватно решение на кризата в еврозоната трябва да има три основни компонента – реформиране и рекапитализиране на банковата система, режим на еврооблигации и механизъм за изход.

Първо, банковата система. Договорът от Маастрихт беше създаден, за да се справи единствено с дисбалансите в публичния сектор, но прекаляването в банковия сектор е много по-лошо. Въвеждането на еврото доведе до имотен бум в страни в Испания и Ирландия. Банките в еврозоната станаха сред най-облагодетелстваните в света и все още се нуждаят от защита от рисковете за невъзможност да се изпълняват договорените отношения.

Първата стъпка беше предприета като се разреши на Европейския фонд за финансова стабилност да спасява банките. Сега чистият капитал на банките трябва значително да бъде увеличен. Ако агенция гарантира платежоспособността на банките, то тя също трябва да бъде контролирана.

Силна Европейска банкова агенция би могла да сложи край на „кръвосмесителните отношения” между банките и регулаторите, като се намесва много по-малко в националния суверенитет и в диктуването на фискалната политика на страните.

Второ, Европа се нуждае от еврооблигации. Въвеждането на еврото трябваше да засили конвергенцията, но всъщност доведе разделение, с широко вариращи нива на задлъжнялост и на конкурентоспособност. Ако дълбоко задлъжнелите страни трябва да плащат по-високи рискови премии, то техният дълг ще стане неустойчив. Именно това се случва в момента. Решението е явно – страните с дефицит трябва да получат разрешение да рефинансират своя дълг при същите условия като страните с излишък.

Това може да бъде постигнато по най-добрия начин чрез еврооблигации, които да се гарантират заедно от всички страни-членки. Докато принципът е ясен, за детайлите ще бъде нужна много работа. Коя агенция ще отговаря за издаването им и какви правила ще бъдат следвани? По презумпция еврооблигациите трябва да са под контрола на министрите на финансите на страните от еврозоната. Бордът ще бъде фискалното копие на Европейската централна банка (ЕЦБ), освен това ще бъде и европейското копие на Международния валутен фонд (МВФ).

Тогава дебатът ще се фокусира върху правото на глас. ЕЦБ действа по принципа за един глас за една страна. МВФ дава право на глас съгласно финансовия принос. Кое ще надделее? Първият вариант може да даде карт бланш на длъжниците да подготвят дефицитите. Вторият може да запази Европа на две скорости. Ще бъде нужен компромис.

Тъй като съдбата на Европа зависи от Германия и тъй като еврооблигациите ще изложат на риск германските кредитни позиции, всеки компромис трябва да постави Берлин на водещото място. За жалост Германия има нездрави идеи за макроикономическата политика и иска Европа да следва нейния пример. Но това, което върши работа за Германия, няма да проработи за останалата част от Европа – нито една страна не може да има хроничен търговски излишък без останалите да имат дефицити. Германия трябва да се съгласи на правила, които останалите също ще могат да спазват.

Тези правила трябва да предоставят възможност за постепенно намаляване на задлъжнялостта. Те трябва и да позволяват на страни с висока безработица, като Испания, да имат бюджетен дефицит. Правила, включващи цели за циклично коригиране дефицити, може да постигнат и двете цели. Важното е те да останат отворени за преразглеждане и подобрение.

Брюкселският неправителствен институт „Брюгел” предложи еврооблигациите да бъдат около 60% от външния дълг на страните от еврозоната. Но имайки предвид високите рискови премии, преобладаващи в Европа, този процент може да се окаже недостатъчно. Новите емисии трябва да бъдат изцяло в еврооблигации, до лимита, определен от борда. Колко повече еврооблигации иска да емитира една страна, толкова по-строги трябва да са условията, които бордът ще наложи. Той трябва да е в състояние да налага своята воля, тъй като предотвратяването на емитирането на допълнителни еврооблигации трябва да бъде мощна спирачка.

Това директно води до третия нерешен проблем – какво се случва ако страна не иска или не е в състояние да изпълни договорените условията? Невъзможността за емитиране на еврооблигации може тогава да доведе до невъзможност за изпълняване на плащанията или до обезценяване. При липсата на механизъм за изход от еврозоната това може да се окаже катастрофално.

Гърция е предупредителен пример и до голяма степен зависи как ще се развие кризата. Може би е възможно малка страна като Гърция да излезе от еврозоната без големи сътресения, но това не може да бъде приложено за страни като Италия. При липсата на възможност за изход ще трябва да бъдат наложени санкции, от които няма спасяване – нещо подобно на европейско финансово министерство, което има политическа и финансова легитимност. Това може да се появи единствено в случай на дълбоко преосмисляне на еврото, от които има огромна нужда, особено в Германия.

Финансовите пазари може да не предложат отсрочката, която е толкова нужна, за да се реализират новите споразумения. На фона на продължаващия пазарен натиск Европейският съвет може да наложи да намери временно споразумение, за да избегне бедствието. Може да разреши на ЕЦБ да кредитира правителства, които не могат да взимат кредити докато не се въведе режимът на евробондовете. Но само едно нещо е сигурно – тези три проблема трябва да бъдат решени, ако еврото трябва да е жизнеспособна валута.